Darkest before dawn

Calling the bottom

We also lower our TP from SGD2.13 to SGD2.06 (-3%).

Maintain Buy.

Above expectations but due to positive VIP win rate.

2Q11 core net profit of SGD206.3m (-38% YoY, -38% QoQ) lifted 1H11 core net profit to SGD541.3m (+25% YoY), 61% of our full-year estimate. The outpeformance was due to RWS’ 1H11 VIP 3.3% win rate, above the theoretical and our assumption of 2.85%. 2Q11 VIP win rate of 2.7% vs. 1Q11’s 3.8% coupled with VIP volume which fell 13% QoQ caused 2Q11 core net profit to fall 38% QoQ. RWS’ share of VIP volume was 52% in 2Q11 (1Q11: 59%). No dividends were declared, as expected.

Better outlook from 4Q11. We tweak our 2011 earnings estimates higher by 7% on a higher VIP win rate assumption of 3.1% (assumes 2H11 VIP win rate of 2.85%) moderated by a lower 55% share of VIP volume (1H11: 55%) versus 60% previously. The lower share of VIP volume trims our 2012-13 earnings estimates by 4% p.a.. 3Q11 is expected to be slow due to the Hungry Ghost month and MICE events that favours MBS which would be offset somewhat by the F1 Singapore GP. That said, we expect VIP and mass market volumes at RWS to peak in 4Q11 due to the school holidays that favours RWS.

Too much bad news priced in – maintain Buy, but trim TP to

SGD2.06.

We are still bullish on RWS’ long term prospects, riding on the growing ASEAN economy, potential legalization of junkets and the establishment of Singapore as a Chinese Yuan hub.In tandem with our trimmed earnings estimates, we lower our DCF based TP from SGD2.13 to SGD2.06. Although GENS lost market share in 2Q11, this risk is narrowing as both integrated resorts approach the 50%:50% mark in terms of GGR.

Genting Singapore – Summary Earnings Table

FYE Dec (SGD m)                                                                2009A                            2010A                          2011F                                  2012F                                        2013F

Revenue                                                                                                    49.5                                  2,753.3                       3,246.1                               3,464.5                                  3,716.3

EBITDA                                                                                                          14.9                                1,422.1                        1,601.6                                1,662.8                                    1,800.9

Recurring Net Profit                                                              (40.0)                                        782.6                              949.1                                1,003.9                                    1,139.7

Recurring Basic EPS (Cents)                              (0.1)                                                6.4                                    7.7                                                  8.2                                                    9.3

EPS growth (%)                                                                          (65.0)                                            n.m.                              20.4                                                  5.8                                                13.5

DPS (Sen)                                                                                                        -                                                        -                                                -                                                            -                                                            -

PER                                                                                                                    n.m.                                          26.8                                  22.3                                              21.0                                                18.5

EV/EBITDA (x)                                                                                n.m.                                            14.7                                  12.6                                                11.5                                              10.0

Div Yield (%)                                                                                                  -                                                        -                                                -                                                            -                                                          -

P/BV(x)                                                                                                          4.9                                                  4.1                                        3.5                                                  3.0                                                    2.6

Net Gearing (%)                                                                        22.0                                        Cash                                  Cash                                          Cash                                            Cash

ROE (%)                                                                                                (1.2)                                            16.9                                      17.0                                              15.3                                                14.9

ROA (%)                                                                                              (0.6)                                                8.2                                            9.1                                                8.9                                                    9.6

Revision in Net Profit (%)                                      n.a.                                                n.a.                                        +7.1                                            -4.5                                                    -4.2

Consensus Net Profit (SGD m)            n.a.                                                n.a.                              1,118.2                                1,328.6                                    1,600.2

  Genting Singapore’s (GENS) 1H11 results were above expectations on above theoretical VIP win rate at Resorts World Sentosa (RWS). Although RWS lost gross gaming revenue (GGR) share to Marina Bay Sands (MBS), at 49% in 2Q11, this risk is narrowing. We tweak our 2011 earnings estimates higher by 7% on higher VIP win rate of 3.1% but trim our 2012-13 earnings estimates by 4% p.a. on a lower 55% share of the VIP volume (60% previously).